Համարվում է, որ 1930 թ. հետո ամենամեծ ֆինանսական ճգնաժամը սկիզբ է առել 2007 թ. ամռանը: Ճգնաժամը մեկնարկեց 2007 թ. օգոստոսի 9-ին, երբ մի շարք ֆինանսական հաստատություններ հայտարարեցին, որ մտադիր են դադարեցնել իրենց կարճաժամկետ վարկավորումները:[i] Այն սկսվեց ԱՄՆ-ի անշարժ գույքի շուկայում, այնուհետև դոմինոյի էֆեկտով տարածվեց տնտեսության այլ ոլորտներ ու երկրներ: Տնտեսագետների շրջանում ճգնաժամի առաջացման պատճառների վերաբերյալ կան տարակարծություններ, ուստի աշխատանքում կներկայացվեն միայն հիմնական պատճառներն ու գործոնները:
Ֆինանսական ոլորտի անկման, ֆինանսա-տնտեսական ճգնաժամի ու համաշխարհային տնտեսության թուլացման պատճառները վերլուծելու և հասկանալու համար նախևառաջ անհրաժեշտ է վերադառնալ անցյալ ու դիտարկել ԱՄՆ-ի պատմությունը: ԱՄՆ կառավարության կողմից վարվող քաղաքականությունը, ֆինանսական շուկայի կառուցվածքը, անշարժ գույքի շուկայի զարգացումները մի կողմից, մակրոտնտեսական ձախողված կարգավորումն ու Wall Street-ի բանկիրների ու ներդրումային ընկերությունների` փողի նկատմամբ ագահությունը մյուս կողմից հանգեցրին նման աղետալի հետևանքների: Այժմ առանձին-առանձին անդրադառնանք վերոնշյալ գործոններին:
- ԱՄՆ կառավարության տնտեսական քաղաքականությունը
Երկրորդ համաշխարհային պատերազմից հետո ԱՄՆ կառավարությունը սկսեց միջոցառումներ իրականացնել ազգային տնտեսության վերականգնման, վերակառուցման և աշխուժացման նպատակով: Այդ միջոցառումների շարքում կարելի է առանձնացնել նոր բնակարանային տարածքների կառուցումը: Այդ նպատակով ԱՄՆ կառավարությունը ներդրեց մինչ այդ Անգլիայում ներդրված փոխատվության մի համակարգ` հիփոթեքային վարկավորում: Հիփոթեքային վարկի տրամադրման համար անհրաժեշտ էր որոշակի կանխավճար /սովորաբար 3-20 տոկոսի սահմաններում/ կամ հիփոթեքի մասնավոր ապահովագրության առկայություն: Իսկ զբաղվածության և եկամուտների մասին տեղեկանքները հանդիսանում էին նվազագույն պահանջներ վարկ վերցնելու համար: Նշենք, որ սկզբնական շրջանում այս վարկատեսակը նախատեսված էր միայն հիմնական շուկայի շահառուների համար, այսինքն այն անձանց, ովքեր բավարարում էին վարկավորման՝ բանկերի կողմից սահմանված խիստ պահանջները: Հետևապես, արդեն 1992-ական թվականներից սկսած, ԱՄՆ կառավարությունը մշակեց նոր քաղաքականություն` կապված ԱՄՆ միջին խավի բնակիչներին բնակարանով ապահովելու հետ: Այդ նպատակով Ամերիկայի ազգային բանկը` Ֆեդերալ Ռեզերվը, 2001-2004 թթ․ ընթացքում տոկոսադրույքի մակարդակն իջեցրեց ընդհուպ մինչև 1%՝ թույլ տալով բանկերին ավելի մեղմ պայմաններով վարկավորում իրականացնել: Այս քայլը նաև ուղղված էր տնտեսական աճն ու զարգացումը խթանելուն, ինչպես նաև նոր աշխատատեղեր ստեղծելուն: Ցածր տոկոսադրույքերի շնորհիվ զգալիորեն աճեց հիփոթեքային վարկերի նկատմամբ պահանջարկը, քանի որ ավելի ու ավելի շատ քաղաքացիներ էին կարողանում իրենց թույլ տալ նման պայմաններով բնակարաններ ձեռք բերել:
Աճող պահանջարկը իր հերթին հանգեցրեց անշարժ գույքի շուկայում բնակարանների գների աճին: ԱՄՆ բանկերն ու առանձին ներդրողները սկսեցին օգտագործել գների բարձրացման այս հնարավորությունը անշարժ գույքի շուկայում խոշոր գումարներ վաստակելու համար: Քանի որ տոկոսադրույքերը ցածր էին, բանկերի համար բավական շահավետ էր ֆեդերալ ռեզերվից վերցնել վարկեր 1 տոկոսով և այդ գումարն ուղղել հիփոթեքային վարկավորմանը: Գրականության մեջ հենց սա էլ համարվում է ֆինանսական անկման սկիզբը:
ԱՄՆ կառավարության կողմից իրականացվող քաղաքականությունը հասկանալու համար դիտարկենք գծապատկեր 1-ը, որտեղ ներկայացված է ԱՄՆ բնակչության` բնակարանով ապահովվածության մակարդակը երեք տասնամյակների կտրվածքով:
Ինչպես երևում է գրաֆիկից, իրականացվող ընդլայնողական քաղաքականությունը 1992-2004 թթ. ապահովել է որոշակի դրական միտումներ, նշված ցուցանիշի կայուն աճ: Եթե 1992 թ. բնակարանով ապահովված է եղել ԱՄՆ բնակչության 63.9 տոկոսը, ապա 2004 թ. այդ ցուցանիշը կազմել է 69.2 տոկոս:Սակայն արդեն 2006 թ. սկիզբ առած ճգնաժամի արդյունքում այն շարունակաբար դրսևորել է նվազման միտումներ` 2016 թ. գրանցելով այդ ժամանակաշրջանի նվազագույն արդյունքը` 62.9 տոկոս:
Գծ. 1 ԱՄՆ բնակարանային ապահովվածության մակարդակը 1982-2016թթ.[ii]
- ԱՄՆ անշարժ գույքի շուկայի ճգնաժամը կամ Housing Bubble
Հիփոթեքային վարկավորման շահութաբերությունը գնալով աճում էր, և այդ պատճառով ԱՄՆ բանկերը սկսեցին վաճառել այդ վարկերը որպես ակտիվներ, իսկ ստացած գումարները կրկին ուղղել հիփոթեքային վարկավորմանը: Վաճառված վարկերի հիման վրա ստեղծվեցին համապատասխան, այսպես կոչված, հիփոթեքային վարկով ապահովված արժեթղթեր /Mortgage Backed Securities – MBS/, որոնք սկսեցին վաճառվել այլ բանկերին, ներդրումային հիմնադրամներին և ներդրողներին ինչպես ԱՄՆ-ում, այնպես էլ ամբողջ աշխարհում: Սա նշանակում է, որ երբ բնակարանների սեփականատերերը կատարում են իրենց վարկի գծով պարբերական մարումները, բանկերը այդ գումարից պահում են որոշակի միջնորդավճար և մնացած գումարը փոխանցում MBS ձեռք բերած ընկերություններին, իսկ վերջիններս էլ՝ վերջնական ներդրողներին: Այդ շրջանում բնակարանների շուկայում գների բարձրացման շնորհիվ MBS-ները ներդրման բավական ապահով տարբերակ էին համարվում, ուստի բանկերը և այլ ներդրողները, այդ թվում նաև կենսաթոշակային հիմնադրամները, սկսեցին ներդրումներ իրականացնել հենց այդ արժեթղթերում:
Որոշ ժամանակ անց սպառվեց այն անձանց թիվը, որոնք կարող էին այդ պայմաններով հիփոթեքային վարկ վերցնել, և բանկերը սկսեցին փնտրել բնակչության պահանջարկը խթանելու նոր տարբերակներ: Այդ նպատակով վերջիններս սկսեցին տրամադրել հիփոթեքային նոր վարկատեսակներ /Subprime Morgages/, որոնք, ի տարբերություն նախորդների, չէին պահանջում զբաղվածության և եկամտի մասին տվյալներ: Սա թույլ տվեց ԱՄՆ-ի միջինից ցածր խավի ներկայացուցիչներին օգտվել այդ վարկատեսակից: Բացի այդ, սահմանված նոր պայմաններով քաղաքացիները կարող էին վարկ վերցնել ավելի շատ գումար, քան բնակարանի գնահատված կամ շուկայական արժեքն էր:
Բնակարանների գների բարձրացման ֆոնին բազմաթիվ գնորդներ այդ բնակարանները ձեռք էին բերում ոչ թե ապրելու, այլ որոշ ժամանակ անց ավելի բարձր գնով վերավաճառելու նպատակով:
2006 թ. բնակարանների գների մակարդակը հասավ իր առավելագույն մակարդակին, որից հետո արդեն առանձին ցուցանիշների գծով սկսեցին անկման միտումներ նկատվել: Նմանատիպ ճնշումները կարգավորելու, անընդհատ աճող պահանջարկը զսպելու համար ֆեդերալ ռեզերվը դեռևս 2004 թ. հունիսից սկսել էր շարունակաբար բարձրացնել տոկոսադրույքի մակարդակը` իրականացնելով զսպող դրամավարկային քաղաքականություն /գծ. 2/: Սկզբնական շրջանում դա չտվեց ակնկալվող արդյունքներ: Այդուհանդերձ արդեն 2006թ. հուլիս – 2007թ. հունիս ամիսներին նկատվեց հարաբերական կայունացում, որի արդյունքում տոկոսադրույքի մակարդակը այդ շրջանում պահպանվեց 5.25 տոկոսի սահմաններում:
Տոկոսադրույքի բարձրացման արդյունքում այն անձինք, որոնց վարկերի տոկոսադրույքերը լողացող էին, այսուհետ ստիպված եղան վճարել ավելի շատ տոկոսներ՝ ի տարբերություն ֆիքսված տոկոսադրույքով վարկառուների, որոնց դեպքում շուկայում տոկոսադրույքերի տատանումները ոչ մի կերպ չեն ազդում իրենց վարկի տոկոսի վրա:
Գծ. 2 ԱՄՆ դաշնային ֆոնդերի արդյունավետ տոկոսադրույքի մակարդակը 1988-2016թթ.
Սա և մի շարք այլ գործոններ /օր.՝ Subprime վարկերի տոկոսադրույքերի բարձրացումը` կապված վարկառուների անվճարունակության հետ/ հանգեցրին վարկերի գծով չվճարումների դեպքերի ավելացման: Այս ամենի արդյունքում այդ բնակարանները դարձան բանկերի և այն ներդրողների սեփականությունը, որոնք թողարկել էին կամ ձեռք էին բերել MBS-ներ: Եվ քանի որ այդ շրջանում բնակարանների գները դեռևս շարունակում էին բարձր մնալ, բանկերն ու ներդրողները սկսեցին վաճառել դրանք: Որոշ ժամանակ անց բնակարանների առաջարկը սկսեց գերազանցել պահանջարկը, ինչն անմիջապես հանգեցրեց գների նվազման: Դեպքերի հետագա ընթացքը կարելի է բացատրել «դոմինոյի էֆեկտով»: Վախենալով գների էլ ավելի նվազումից` բնակարանների սեփականատերերը, բանկերն ու այլ ներդրողները սկսեցին ազատվել բնակարաններից, քանի դեռ չէին կորցրել էլ ավելի մեծ գումարներ: Արդյունքում ԱՄՆ անշարժ գույքի շուկան անկում ապրեց:
2007 թ. հունիսից հետո, երբ բնակարանների գները սկսեցին նվազել, ֆեդերալ ռեզերվը կրկին սկսեց իրականացնել տոկոսադրույքերի իջեցման /խթանող/ քաղաքականություն՝ հանգեցնելով շուկայում մյուս տոկոսադրույքերի նվազման /2009թ. դաշնային ֆոնդերի տոկոսադրույքը 2007 թ. 5.25 տոկոսից նվազեցվել էր ընդհուպ մինչև 0,15%:
- ԱՄՆ ֆինանսական համակարգի թույլ վերահսկողությունը
2000-ական թվականներին ԱՄՆ ֆինանսական շուկան, այդ թվում նաև ածանցյալ գործիքների շուկան բնութագրվում էր պետական կարգավորման թուլությամբ, երբեմն նաև բացակայությամբ: Սա ֆինանսական շուկայի մասնակիցներին թույլ էր տալիս մշակել ու ներդնել նոր ֆինանսական գործիքներ ածանցյալ արժեթղթերի տեսքով, որոնք ունեին սպեկուլյատիվ բնույթ և ռիսկի տարբեր աստիճաններ: Ընդհանրապես ածանցյալ ֆինանսական գործիքների ստեղծման նպատակը ներդրողներին և ֆինանսական շուկայի այլ մասնակիցներին տարբեր ռիսկերից ապահովագրելն էր: Սակայն հետագայում, պայմանավորված վերջիններիս բարձր եկամտաբերությամբ, դրանք սկսեցին օգտագործվել առավելապես սպեկուլյատիվ նպատակներով: Սրան նպաստեց նաև այն հանգամանքը, որ, ի տարբերություն իրական ակտիվների, ածանցյալների դեպքում մեծ արժեք ունեցող գործարքները կնքվում էին բավական փոքր գումարով: Այս ամենը հանգեցրեց նրան, որ ընդամենը 3 տասնամյակում ֆինանսական ածանցյալներով գործարքների ծավալն աճեց ավելի քան 300 անգամ: Իսկ արդեն 2008 թ. հոկտեմբերին ԱՄՆ արտաբորսայական չկարգավորվող ածանցյալ շուկայի մեծությունը կազմում էր 600 տրլն դոլար[iii]:
Ֆինանսական ածանցյալ գործիքների շարքում կարելի է առանձնացնել գրավով ապահովված պարտքային պարտավորությունները /Collateralized Debt Obligation – CDO/, որոնք թողարկվում էին ներդրումային բանկերի կողմից: Վերջիններս հավաքագրում են տարբեր պարտքային պարտավորություններ և խմբավորում 3 խմբերում` տրանշերում[iv]: Յուրաքանչյուր տրանշի համար թողարկվում են համապատասխան CDO-ներ: Այնուհետև բանկերը դիմում են վարկանիշային կազմակերպություններին, որպեսզի վերջիններս գնահատեն իրենց CDO-ների ռիսկն ու եկամտաբերությունը: Այս գործիքները թույլ են տալիս բավարարել ամենատարբեր պահանջմունքներ, քանի որ ֆինանսական շուկաներում ներդրողներն ունեն ռիսկի և եկամտաբերության նկատմամբ տարբեր նախապատվություններ: Նշենք, որ ներդրողները CDO-ներ և անհատական պարտքային պատավորություններ այլընտրանքից նախապատվությունը տալիս էին առաջինին, քանի որ այս դեպքում ածանցյալ արժեթղթերը ներդրողների համար դիվերսիֆիկացման միջոցով փոքրացնում էին ներդրումային ռիսկը: Այսինքն` եթե նա վնաս է կրում մի պարտավորության /ակտիվի/ մասով, ապա այդ վնասը կարող է փոխհատուցել կամ գոնե մեղմացնել մյուս պարտավորություններից ստացված օգուտների հաշվին: Բացի այդ, CDO-ները` որպես արժեթուղթ, ունեն ավելի բարձր իրացվելիություն:
Արդյունքում CDO-ների նկատմամբ պահանջարկն այնքան մեծացավ, որ վերջիններիս շրջանառությունը հատեց պետական սահմանները: Վարկառուների և վաճառքից հետո արդեն նոր վարկատուների միջև ձևավորած հարաբերություններն էլ ավելի բարդացրին ֆինանսական շուկայի դրությունը:
- ԱՄՆ ներդրումային բանկերի, CDO-ների և վարկանիշային գործակալությունների դերը
ԱՄՆ բանկային և ներդրումային ոլորտները գործունեության երկարամյա պատմություն ունեն և մշտապես կարևոր դերակատարություն են ունեցել ԱՄՆ տնտեսության զարգացման գործում: Նշված երկու ոլորտները, լինելով առանձահատուկ, միաժամանակ ունեին որոշակի ընդհանրություններ ֆունկցիոնալ բաշխման տեսանկյունից, ինչը, սակայն, լրացուցիչ ռիսկեր էր պարունակում: Այդ պատճառով 1933թ. ընդունվեց Գլաս Սթիգալի օրենքը, որով առանձնացվեցին առևտրային և ներդրումային բանկային ծառայությունները: Այս տարբերակման արդյունքում արժեթղթային ընկերություններն ու ներդրումային բանկերն այլևս չէին կարող ավանդներ ընդունել, իսկ Ֆեդերալ ռեզերվի անդամ առևտրային բանկերին արգելվեց դիլերային գործունեություն (կորպորատիվ արժեթղթերի առք ու վաճառք) իրականացնել ներդրողների համար, ներդրումներ կատարել տարբեր արժեթղթերում, ինչպես նաև իրականացնել արժեթղթերի տեղաբաշխում[v]: 1999 թ. ԱՄՆ նախագահ Բիլ Քլինթոնը հրապարակայնորեն հայտարարեց այդ օրենքը ուժը կորցրած ճանաչելու մասին: Շատ մեկնաբաններ այս փոփոխությունը համարեցին ճգնաժամի առաջացման պատճառներից մեկը:
Ներդրումային բանկերի զարգացման փուլը սկսվում է 20-րդ դարի 80-ական թվականներից: Ժամանակի ընթացքում ներդրումային բանկերը միաձուլումների և ձեռքբերումների շնորհիվ խմբավորվում են և աստիճանաբար ձեռք բերում մոնոպոլ կարգավիճակ ԱՄՆ ֆինանսական շուկայում: ԱՄՆ ամբողջ արդյունաբերությունը գտնվում էր 5 ներդրումային բանկերի /Goldman Sachks, Lehmann Brothers, Morgan Stanley, Near Stearns, Merrill Lynch/, 3 հիմնական ապահովագրական ընկերությունների, այդ թվում` AIG-ի և 3 խոշոր վարկանիշային գործակալությունների /Standard & Poor’s, Moddy’s, Fitch/ ազդեցության տակ:
Փորձագետների մի մասը կարծում է, որ աշխարհի վարկանշային խոշոր գործակալությունները և հատկապես «մեծ եռյակը»` Moody’s, Standard & Poor’s և Fitch,[vi] ուռճացրել է ԱՄՆ-ի ֆինանսական համակարգի վիճակը, առանց ռիսկերը պատշաճ գնահատելու բարձր վարկանիշեր տվել ընկերություններին և նրանց թողարկած արժեթղթերին` խթանելով ֆինանսական ածանցյալների շրջանառությունը, իսկ մյուս մասը գտնում է, որ մեղավոր են ներդրողները: Մենք կարծում ենք, որ նշված բոլոր մասնակիցներն ունեն մեղքի իրենց չափաբաժինը:
Ներդրումային ոլորտի եկամտաբերությունը ստիպում էր ներդրումային բանկերին թողարկել ավելի ու ավելի շատ CDO-ներ: Ի տարբերություն նախորդների՝ արդեն նոր թողարկվող արժեթղթերը բազմաթիվ անորակ (բարձր ռիսկային) վարկեր ու պարտքային պարտավորություններ էին պարունակում, որոնք բնութագրվում էին բարձր ռիսկայնությամբ: Այս պայմաններում նշված արժեթղթերը վաճառելու նպատակով ներդրումային բանկերը լրացուցիչ վճարում էին վարկանիշային գործակալություններին իրենց CDO-ներին ավելի բարձր վարկանիշեր տալու համար: 3 հիմնական գործակալությունների միջև ուժեղ մրցակցությունը թույլ չէր տալիս վերջիններիս հրաժարվել այս տեսակ գործարքներից, որովհետև հակառակ դեպքում դա կանեին մյուս երկու գործակալությունները: Բացի այդ, այդ գործարքները շահավետ էին երկու կողմերի համար էլ, քանի որ թույլ էին տալիս մի քանի անգամ բազմապատկել իրենց եկամուտները:
- Աշխարհի ամենամեծ ապահովագրական ընկերության /AIG/ դերը
Այս ընկերությունը, ի թիվս բազմաթիվ ապահովագրական ծառայությունների, իրականացնում էր նաև ֆինանսական շուկայի ապրանքների ապահովագրություն: Օրինակ` CDO-ների դեպքում մեխանիզմը հետևյալն էր: Այն ներդրողը, որը ձեռք է բերել CDO, որոշակի գումարով գնում է ապահովագրություն, իսկ ապահովագրական ընկերությունը պարտավորվում է փոխհատուցել ներդրողի կորուստները, եթե չեն կատարվել CDO-ի գծով վճարումները: Ի տարբերություն այլ ապահովագրական ընկերությունների՝ AIG-ն ապահովագրական պոլիսներ է վաճառում ոչ միայն CDO-ի սեփականատերերին, այլև տարբեր սպեկուլյանտներին, որոնք էլ իրենց հերթին հեշտությամբ վերավաճառում էին դրանք, քանի որ չկար պետական կարգավորում: Արդյունքում, երբ փոխառուները դադարեցին կատարել իրենց պարտավորությունները, AIG ընկերությունն ամբողջովին դարձավ անվճարունակ:
Հաշվի առնելով, որ գոյություն ունեն բազմաթիվ ենթադրյալ պատճառներ, որոնք հանգեցրին վերջին ֆինանսա-տնտեսական ճգնաժամին` աշխատանքում մենք անդրադարձ կատարեցինք դրանցից հիմնականներին:
Ամփոփելով նշենք, որ համաշխարհային տնտեսության պատմության մեջ հայտնի են բազմաթիվ ճգնաժամեր, որոնք տարբերվում են իրենց հիմքում ընկած պատճառներով, ընդգրկմամբ և տևողությամբ: Խնդիրն այն է, թե յուրաքանչյուր երկիր ինչպես է դիմակայում ծագած մարտահրավերներին կամ ինչ քայլեր է ձեռնարկում ճգնաժամային ցնցումները հնարավորինս մեղմելու կամ չեզոքացնելու համար: Այդ առումով նախևառաջ կարևոր է առանձնացնել պետական քաղաքականության առաջնահերթությունները, նախապես բացահայտել տվյալ երկրի պոտենցիալ ներուժը, առկա ռեսուրսներն ու հնարավորությունները և միջոցառումներ մշակել վերջիններիս արդյունավետ և նպատակային օգտագործման ուղղությամբ:
Գրականություն
[i] John C. Hull «The Credit Crunch of 2007: What went wrong? Why? What lessons can be learned», Toronto, May 2009, http://www-2.rotman.utoronto.ca/~hull/DownloadablePublications/CreditCrunch.pdf
[ii] Economic Research Centor of Federal Reserve Bank of St. Louise, https://fred.stlouisfed.org/graph/?graph_id=423122
[iii] Barrett Sheridan., “The $600 Trillion Derivatives Market”, Newsweek, Oct. 18, 2008, http://www.newsweek.com/600-trillion-derivatives-market-92275
[iv] https://www.investopedia.com/terms/c/cdo.asp
[v] Glass-Steagall Legislation, https://en.wikipedia.org/wiki/Glass%E2%80%93Steagall_legislation
[vi] Joseph E. Stiglitz «Capitalist Fools»//Vanity Fair, New York, 9 Dec, 2008, http://www.yoism.org/?q=node/386
Հեղինակ՝ Նելլի Զաքարյան (Nelly Zakaryan): © Բոլոր իրավունքները պաշտպանված են:…